中国股市：无底洞，还是黄金坑 ？

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中国股市：无底洞，还是黄金坑 ？

原创： 王伟凯 南方周末  2018-07-14

▲“黄金坑”到了吗？（视觉中国/图）

全文共3014字，阅读大约需要7分钟。

• 股市在向更健康、有秩序方向发展的同时，也让一些抗风险能力低和流动性差的公司陷入危机。2018年之后，A股出现了大量股权质押爆仓和债券违约。

 

本文首发于南方周末

文 | 南方周末记者 王伟凯

责任编辑 | 冯叶 

助理编辑 | 温翠玲

2018年1月底开始，沪指从峰值时的3587.03点一路下挫，在7月6日这一天，击穿2700点，随后快速收复。7个月间，跌幅近25%。

7月5日的Wind数据显示，万得全A成交额仅3153亿元，维持近期地量态势。

随着成交量的下滑，整个市场变得沉寂起来。A股换手率持续走低。剔除停牌个股，3300多只个股中，换手率超过2%的个股仅占比24%，而有超过半数的个股换手率低于1%，其中还有30%的个股换手率低于0.5%。

去杠杆、贸易战、严监管，诸多因素裹挟着A股，跌跌不休的A股究竟会走向何处？

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遍地“1元股”

根据天风证券研究所的报告，过去半年，一些重要的指数一直徘徊在年线附近，进行反复争夺。这些指数包括上证50、沪深300，以及代表成长性的中小板指数和创业板指数。

2015年股灾之后，价值投资一度备受推崇。然而进入2018年，作为价值投资重要参考的被称为“漂亮50”的上证50指数，也没了往日的灵气，跟着大盘跌跌不休。

杭州一家私募基金经理马小东曾一直专注于壳股投资。2015年时，他的投资标的主要是市值在20亿元左右的小市值壳股。他把这些公司称为“小巧玲珑”，进可抛，退可守，如果这些小公司要被借壳重组，那就押对了宝。

那时整个股市的估值比较高，市值低于20亿的公司很少，只要有低于20亿的小市值公司出现，马小东就会毫不犹豫地重仓投入。

但是2017年IPO加快之后，壳股进入冷冻期。从那时起，他的投资策略也从激进向保守转变。他把上证50作为一个重要的投资指标，希望借此平稳度过这轮熊市。

让他始料不及的是，上证50“神奇”了半年之后，从2017年末开始，也出现了不小的波动。价值投资派的理论和技术，并未让他在熊市里安全保本。

不过，伴随这轮A股下跌，像马小东这样专注于壳股的投资者们发现，低于20亿的小市值公司突然又多了起来，有的公司市值甚至低于10亿。

“1元股”扎堆出现是最为直观的表现。Wind数据显示，2018年6月，沪深两市“1元股”达到27只，这一数量环比明显增加，5月底“1元股”的数量还仅为6只。

另据Wind数据，2018年以来已经有328家A股公司实施了425次股份回购，耗资140亿元，回购金额已经超过2017年全年水平，2017全年A股回购金额为92亿元。

回购股票会计上称为“库存股”。股票一旦大量被公司购回，其结果必然是减少在外流通的股份数量。假设回购不影响公司的收益，那么剩余股票的每股收益率会上升，使每股的市价也随之增加。此外，回购在一定程度上又可以减轻上市公司的年度分红压力。

在目前市场环境下，监管部门也对上市公司回购给予大力支持。

7月5日，深交所新闻发言人表示，深交所支持具备条件的上市公司及其大股东、董事、监事、高级管理人员依法合规回购、增持股份，增强市场发展信心，保护投资者合法权益。

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流动性之困

杭州一家国企投资部负责人王章从2007年开始进入股市，在几轮熊市和牛市的交替更迭当中，赚得盆盈钵满。他自认是一个炒股高手，最令他得意的是，他成功地躲过了2015年的股灾。

当时，他观察到股市的交易量开始缩小，手上的股票也很难出手。他预测，一轮前所未有的股灾即将降临。他慢慢地将自己手上的股票悉数卖掉，然后选择了银行股用于保值。

然而，王章并没有躲过本轮下跌。他向南方周末记者总结原因时说，他低估了各方面的影响力。

2017年以来，监管层先后出台重组新规、再融资新规、减持新规，阻断了过去时常发生的“忽悠式重组”的套利行为；2018年重磅推出的资管新规，又推动金融体系内部去杠杆。

股市在向更健康、有秩序方向发展的同时，也打击到了一些抗风险能力低和流动性差的公司。这也是为什么进入2018年之后，A股出现了大量股权质押爆仓和债券违约。

6月中旬，21世纪经济报道称，低迷行情下，质押率高的上市公司已在卖资产求生或寻找接盘资金。一些私募接到上市公司股东电话，急求资金接盘，不过，目前的市场环境不够活跃，愿意接盘的私募机构并不多。

另外，一些私募机构可能愿意接受股东再次质押，质押后的资金，部分股东会用于抬高二级市场股价，市场行情好时可以炒作二级市场股价，从而化解质押风险，但现在的行情，这样做显然不明智。

在2018年集中爆发的债券违约潮中，也出现了大量上市公司的身影。Wind数据显示，2018年新增6家违约主体，其中有5家是上市公司，这一数字相当于过去4年的总和。

新一届证监会领导上任后，一个重要的举措就是加快IPO的发行速度，用2—3年的时间解决IPO堰塞湖的难题。这一举措的直接结果就是，壳股资源遇冷。

王章认为，IPO加速之后，吸引了更多资金流向新股和次新股上，分流了其他上市公司的融资。不过，据证券日报，2018年A股市场新股发行数量和融资规模同比均出现明显下滑，截至6月21日，2018年有60只新股完成发行，总计募集资金886.65亿元，同比分别下滑76%、29%。

此外，A股在2018年还迎来了限售股解禁的高峰期。据券商中国统计，2018年A股市场限售股解禁规模为3338.03亿股，解禁市值3.96万亿。这一数字比2017年近3万亿还大幅增加。

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“时间换空间”

王章在这个时候选择了“用时间换空间”的策略。他认为，反弹只是时间问题，“用时间换空间，说白了就是佛系炒股，在那里趴着，舍不得割肉了”。

还有投资者选择了在这个时候进行抄底。马小东在自己做投资的时候，也为其他投资者提供开户服务。最近，有几个投资人找到马小东，希望能够开户。这些投资者并不是股市小白，其中不少曾经是证券公司从业人员，因为受制于职业规范不能炒股，离职之后，选择在此刻投身股市。

2018年7月9日，《上海证券报》头版刊文称，现阶段，沪市公司整体估值已处于较低水平。就历史比较看，截至7月6日，上证综指的市盈率为13.1倍，与2016年2638点时基本持平（考虑到盈利增长水平，价格水平实际已低于2638点时）。

同时，市盈率中位数为28.2倍，与2014年7月上轮牛市初期（上证综指2000点至2200点）时水平基本一致，接近2013年6月（上证综指探底1850点）时26倍左右的水平。

不过，公号“股海自娱”的文章认为，目前的市盈率并没有变得足够低。他将市盈率为负（市盈率为负，表明公司是亏损的）的企业剔除后发现，当前A股的市盈率中位数是32.2，仍然比2008年底和2012年底的位置要高出不少。

2008年底，A股市盈率中位数是17.68，比目前的32.2要低45%。2012年底，A股市盈率中位数是24.91，比目前要低23%。

深圳君亮资产管理公司创始人吴君亮是坚定的价值投资者，他向南方周末记者表示，“我观察到，许多许多的机构都依然仓位很重，这一方面使他们绑住了手脚，没钱来买入了，另一方面他们又处在随时都在准备卖出的压力下。如果你一直在想这是不是底部，这是不是合理区域，你的精力可能用错了地方。”

6月份时，央行定向降准，外界普遍认为这是一次利好消息，增加了市场的流动性。但是这次降准意在支持市场法治“债转股”和小微企业融资。

同时，国际经济形势所产生的不确定性，让不少投资者对A股的信心动摇。在天风证券的分析师陈超看来，7月6日中美贸易战有所升级，中国政府已经做了预警，以减少相关公司在这轮贸易战中的损失。

7月6日那天，沪指一度击破了2700点，来到2691.02点，距离2015年股灾低点2638点仅一步之遥。

陈超不想把这一波下跌称为“股灾”，他更希望将之称为价值调整，“大浪淘沙，那些没有价值的公司，将会在这次风浪之中石沉大海，留下来的才是能够远航的旗舰”。

4月中旬，陈超所在的天风证券出过一个报告，预测未来两个月将会是决策的关键时期。

7月10日，中国证券报称，证监会主席刘士余周末无休、深夜接连出台重磅政策……种种迹象表明，证监会系统坚持依法全面从严监管原则不变的同时，正在广泛听取各方意见建议，努力打造一个融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者合法权益得到有效保护的多层次资本市场体系。

（应受访者要求，王章、马小东、陈超系化名）