美联储究竟是反应太慢还是行动过早？

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文 / juju 

美联储如何判断什么时候该开始收紧货币政策？这是个问题。

今年早些时候，一些自美联储开始QE就不断警告通胀风险的分析人士敲响了更严厉的警钟。自金融危机以来，通胀鹰派人士第一次异口同声地表达了类似担忧。尽管美国通胀仍然可控，但对于美联储可能“反应太慢”的担忧突然之间铺天盖地。

美联储是时候开始收缩高度宽松的货币政策了吗？

许多经济学家都警告称，是的，越快越好。甚至是通胀鸽派人士也不得不承认，如果美联储没能在恰当的时点撤出宽松政策，通胀将会开始上升。如果到那个时候，美联储还在忽略不断上升的通胀，那么这将一发不可收拾。

但如何把握这一正确的时间点呢？

约翰霍普金斯大学经济金融中心主管兼美联储前顾问Jon Faust近日撰文称，我们可以参考历史上的类似情况，即大型经济体在长期内陷于“零利率困境”的时期。在这种情况下，央行已经无法通过进一步降低利率来放松货币政策，而这种无法降息的处境导致了一种“强烈非对称”的政策问题。

一方面，如果经济好转或者通胀上升，央行可能会开始回到传统方式去加息。充分加息可以放慢经济活动并缓解工资和物价上涨压力。

但如果情况相反，经济萎靡不振，传统的降息方法又无法实施。央行就会被迫在非传统货币政策措施上越走越远。

这是非常不好的选择：因为我们在这些工具上的经验极其有限，也不确定它们的潜在威力，而且我们必须承认，它们会带来意料之外的后果。

历史上有哪些大型经济体央行面临这样的“非对称”政策问题？大萧条、日本在90年代资产泡沫破裂后的处境，以及美国和欧元区目前的状况。

Jon Faust指出，只有美国的“大萧条”提供了一个逃脱“零利率困境”的例子，而且这种逃脱还要归功于二战。目前为止，还没有任何一个大型经济体能够在“零利率困境”中完美脱身。

不过历史上倒是有一些例子，因为央行过早收紧货币政策导致经济下滑，进而不得不延长零利率时期。许多历史学家认为，美国1937年经济大幅衰退的部分原因是财政和货币紧缩。

日本在20世纪末也有一例。2000年夏天，国际货币基金组织（IMF）在日本的年度经济评估报告中总结称，“经济出现复苏，让日本的政策讨论重心转向了何时、以及如何开始撤出宽松的宏观经济政策措施……”IMF还警告称：“过早收回财政刺激可能会导致经济再次下滑的风险，尤以1999年下半年经历为例。考虑到产出缺口和持续通缩风险，近期内也不需要改变货币政策态度。”

然而，日本央行在2000年8月开始加息，但很快就不得不回到零利率。回过头来看，人们永远不知道，如果当时不加息，日本经济复苏是否会更强劲。但在这一次过早加息过去十多年后，日本仍然现在零利率困境中无法自拔，日本央行不得不在非传统政策上越走越远。

最近的案例是欧元区。在欧元区持续财政紧缩的背景下，欧洲央行的资产负债表已经在LTRO贷款偿还后大幅收缩。欧元区的终结果目前还不得而知，但欧元区经济活动再次举步维艰，通胀也已经低到接近零的危险地步。欧洲央行也是不得不在非传统政策上殚精竭虑。

我们有理由希望美国能成为第一个成功走出“零利率困境”的大型经济体，至少是用相对良性的方式。尽管过去几年的财政政策并不那么宽松，但美联储已经停止了进一步宽松，不过也避免了直接收紧政策。

过去一年，美国的劳动力市场环境已经更加接近正常水平，通胀温和，美联储已开始审慎地为收紧货币政策做准备了——没有人愿意承担“反应太慢”的风险。然而，历史却告诉我们，过早行动的风险其实更大。