美国另一位94岁股神的投资思想

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Walter Schloss

他不是很多人眼中的股神，但他是“股神”眼中最伟大的投资人之一。他曾经为价值投资之父，也是巴菲特的老师Ben Graham，工作将近十年。自立门户后一直坚持独立投资，直到今天，对，94了，他还在价值投资。　　

巴菲特2006年致股东信，专门重点讲到Walter Schloss

　 “最后我想谈谈我在华尔街的一位老朋友，Walter Schloss，他去年已经90岁高龄。从1956年至2002年，他的投资都非常成功，而且除非他的基金赚钱，否则他一分钱手续费也不收。我对他的敬仰不是马后炮，我在五十年前就把他推荐给St. Louis家族，建议由Walter来管理他们的财富，他是我当时唯一推荐人选。Walter没有上过大学，或者商学院。他的办公室只有1间，直到2002年才扩到4间。而且没有秘书，没有任何办公人员，只有他的儿子帮他。他们从来不靠内幕信息，确切的说，内幕信息至少离他们有1英里远。他们就设定几条标准挑选股票。1989年父子俩接受采访，被问及投资理念，回答"我们尽量买便宜的股票"。听到这些，什么现代组合理论，技术分析，宏观判断和复杂模型，都歇了吧。

　　Walter的策略是不要冒"真正的风险"（资本的永久损失）。以此为依托，他的投资回报远超大盘，特别值得注意的是，他投资过超过1000只股票，大部分看上去都没什么吸引力。他多年来的成功不是依靠几只股票，也不可能是因为偶然。我第一次向公众推荐Walter Schloss是在1984年，那时主流商学院盛行"市场有效理论"，即认为股票价格不会明显被错估，所以仅仅利用公开信息，投资者无法超越市场平均水平。无数本来前途无量的年轻人就被灌输了这样的思想，而另一边Walter却继续用事实说话—跑赢大盘。市场有效理论反而"帮助"了Walter，就像如果你从事航运业，而你的竞争对手都被教育说，地球不是圆的，而是方的。从这个角度讲，对Walter的投资者来讲，他没有上过大学，是件好事。”

　　巴菲特在The Superinvestors of Graham-and-Doddsville这样形容Walter Schloss：

　　“他真的知道怎样找到"比卖给私人投资者价格低得多"的股票。他持有股票数量比我多得多，他对公司所处行业的性质等，没有我关心得多。我也影响不了他。不过这是他的优势之一，因为没有人影响得了他”。

　　开场笑话，哈哈

　　1998年Walter Schloss参加了Jim Grant投资论坛，演讲题目是“我的华尔街六十五年”，开场时他先讲了一个笑话。“我有个朋友，在精神病院当医生，他请我去给他的病人讲讲投资。我应邀前往，刚讲了几句，一个坐在前排的病人，站起来冲着我喊，"闭嘴，白痴，坐下！"我顿时傻了，问我的朋友该怎么办，他说，"那你就坐下呗，这是他这几个月来说的最明智的一句话"”。

在那次演讲中，Walter给大家介绍了他眼中的“价值投资之父”Ben Graham。Graham从哥伦比亚大学毕业后，聪明的他将自己的理念应用于投资，他定下的规矩是，有回报他要提取50%，而出现损失，他也会承担50%。不过，1929年的市场也让他损失惨重，投资者纷纷赎回。1946年，Graham-Newman基金已经成立10年，表现一直很好。主要原因是Graham二战前买入很多规模和盈利一般的二线公司，这些公司不用缴纳超额盈利税，因此战后反而经营和股价都表现很好。两个小例子。Ben Graham的坚持。曾经有人给他推荐未来业绩很看好的公司，他说“这不是我们的风格”。他所倡导的价值投资并不是预测企业未来几年的盈利和增长。哪怕“机会”再“确定”，他也会坚持原则。Ben Graham的价值发现。二战前，市场热捧波音公司，认为其前景巨大；而战后，很多人都认为公司没有前途，于是Ben Graham得以在20元股价买入（当时账面价值为40美元）。当时没有多少人会专门在股价跌时买入，Ben Graham已经在这样做了，不过他不愿意用逆向投资形容自己，他认为自己是在买入价值。所以你要教育你的投资人，除了浮盈，也要习惯浮亏，而且越跌越买。　　

其他场合，Walter Schloss精彩问答：

　　1、你和巴菲特等人都曾师从Ben Graham，今天你们也成为非常成功的投资人，你们的共同点是什么？

　　都不抽烟，呵呵。我想我们都很理性（rational），即使在非常不利的情况下，我们也不会很情绪化。当然，巴菲特是这方面做得更极致些。而且我们都很诚实，我们知道有些人赚了很多钱，但别人并不愿意投钱给他们，因为他们人品有问题。

　　2、Tweedy Browne偏定量，而巴菲特偏定性，你呢？

　　我不是很擅长判断“人”，我更喜欢跟数字打交道，除非上市公司离得很近，否则我不会去调研。我会从公司是否愿意分红，来判断管理层是否为股东利益着想。因为我们很“小”，所以我们不会去约见管理层，除非你是富达（Fidelity），否则他们怎么会听你的呢？在基金规模小的情况下，还是同数字打交道更容易些。

　　3、买卖原则？

　　不要着急卖。如果股价已经到了你认为合理的价格，那你卖掉可以。但如果因为已经涨了50%，别人劝你要锁定利润，你不要急着卖。至少卖之前要重新评估一下公司，要考虑当时市场的情绪（点位）是否对股价构成影响，人们是不是特别乐观？买股票时，根据我个人经验，买在过去几年的历史低点总归会有好处。你看到股价从125跌倒60，你认为有吸引力了，但可能三年前低至20，这说明这公司股价确实很脆弱。

　　4、你自己经历了很多次经济衰退（18次），还包括二战后的市场，历史在重复，还是你也在改变？

　　市场呈现两极分化，一方面有些股票跌去50-60%，而有些股票创了新高。人们总喜欢买入表现很好的公司，而不喜欢那些表现糟糕的公司。有些人也许在想，如果我现在卖掉这些差的公司，还可以抵消一些要缴纳的盈利税，不得不承认很多人为了各种各样的原因卖股票，所以股价总是会比“应该”跌得更多。以前的价值投资我们会买入股价跌到“流动资本以下”的公司，但现在这一条很难适用。现在的原则是买入股价被“打压”的公司，股价在历史低位（而不是创新高）的公司。当然我们得弄明白，其他投资者为什么不喜欢它们，是因为没有业绩，还是因为季报比市场预期低了一点点，我们愿意与市场不同，因为我们不认为一个季度表现很重要。

　　5、你的投资很分散

　　巴菲特曾说我这样做是为愚蠢进行对冲，我告诉他我们不会对公司盈利进行预测，而我们买入的又是些二线公司，我知道这里面一定能出来不错的公司，但我并不知道是哪个，所以只能每个先买点。一定要买，哪怕只有一点点，这样你才会记住它。遇到真正喜欢的公司，随着股价下跌，还会继续买。

　　6、很多人由于贪婪，撑不了你这么久，你的秘诀？

　　很多人本不应该来这个市场，由于贪婪，才有他们的出现。我们有自己的潜在买入名单，当这个名单由50只减少到3只，我知道市场很危险了，也没有那么便宜了，于是是时候彻底撤出了。再说市场几十年前哪有那么多CFA。。。。。。

　　7、给年轻人忠告

对自己要坦诚，不要让情绪左右你的判断，要明确自己这辈子要什么，不要因为华尔街赚钱就做这行。要与受人尊敬的人和好人打交道。　　

Walter Schloss工作习惯

他从来不用电脑，但坚持每天早上读报，唯一其他参考资料是ValueLine杂志，最喜欢看“表现最差股票列表”，找到理想标的后买入一些（股价较账面价值有折价，债务少最好没有，管理层有一定持股比例），然后让上市公司将财务报表邮寄到自家信箱。每天工作时间坚持上午九点半到下午四点半。1956年自立门户后，将近50年（2003年基金清盘，专门为自己理财）年复合收益率16%。难怪，Forbes杂志曾在封面说，听Schloss谈“简单”的价值投资对现代人是一剂“补药”。

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