伯南克应结束超低利率

卜丁

上周，在参议院银行委员会面前，美联储(Fed)主席本•伯南克(Ben Bernanke)暗示，由于财政政策已用到了极限，同时金融市场存在“非同寻常的不确定性”，在可预见的将来，将需要把利率维持在超低水平，以提振美国萎靡不振的经济。

反对加息的理由似乎显而易见。尽管外界对于美国将出现日本式通缩的担忧有些过虑，但通缩压力比通胀更令人不安。此外，在正常情况下，货币政策可以从很多方面促进增长。

低利率会鼓励家庭减少储蓄，企业增加投资。需求将出现复苏，失业员工将重新找到工作。低利率还会推高资产价格，使企业获得用于借贷的抵押品，银行也可以获得用于放贷的资金。由于安全资产回报率较低，这进而会推动投资者承担更多风险。最终，有了美联储在较长时期内维持低利率的承诺，企业和银行可以利用短期借款，为缺乏流动性的头寸融资，这又将促进投资。

从理论上来说，一切都很美好。但问题在于，我们还没有从一场标准的衰退中复苏。在本轮危机爆发之前，2002年至2004年，货币政策承担了太多的负荷。美国有太多产能投向房产和汽车，因为消费者能够轻松地获得融资。眼下，美国家庭难以偿还剩余的债务，在这种情况下，我们是否该指望他们再次陷入入不敷出的境地，还是要求他们这么做？

另外，如果消费者现在对房产和汽车的需求下降的话，大量就业岗位将永久消失。懂得如何修建房屋、或如何销售或提供融资的员工，将不得不学习新的技能。这意味着，要确保强劲的复苏，必须把资源重新配置到其它行业，而不仅仅是重启旧日的热潮。但超低利率并不一定对此有所帮助。

那么企业投资呢？大公司能够获取资金，但它们现在仍没有进行投资。很难想象，超低利率如何能够消除围绕未来生产成本和需求区域的根本不确定性因素。如果美国企业税率上升，需求增长全部源自于亚洲，那么在新泽西州建厂就几乎没有任何意义。银行贷款的增加，可能令一些小公司受益。但通常贷款给它们的小银行也在收紧银根，几乎没有资本金来消化目前的贷款损失，或满足更严格的新监管要求。

的确，在欧洲主权债务危机之前，低利率确实促使投资者承担了更多风险。2008年的恐慌，很可能把避险情绪推至高位，同时压低了资产价格。但在努力逆转这种局面时，美联储的措施可能有些过火。毕竟，2002年至2004年，艾伦•格林斯潘(Alan Greenspan)采取的低利率政策，为房地产价格上涨提供了动力，这很快成为了贷款热潮的理由。换言之，等到风险承担和资产价格通胀再次明显抬头时，美联储再想挽回这一局面可能就为时已晚。

另外，随着时间的流逝，美联储的政策模式会制造预期。市场现在认为，只要金融行业的行动造成失业，美联储就会以超低利率和宽松流动性作为回应。因此，即使美联储保持了作为通胀斗士的可信性，它也在对抗金融冒险主义方面丧失了信誉。对于未来而言，这不是什么吉兆。

根本问题在于，目前的失业率回升，意味着美国必须进行深层次结构性改革，以改善其供应面状况。美国金融行业、物质基础设施以及人力资本的质量，都需要重大升级（这在政治上相当困难）。如果这是我们的目标，那么在同样的货币政策曾带来灾难以后，试图重新激活衰退前的需求模式，是不明智的做法。

所有这些并不是说，美联储应在不提出任何警告的情况下加息，或者将利率上调至极高水平。当存在非同寻常的不确定性之际，决不应采取极端的政策。但正因如此，当市场对于欧洲危机的忧虑有所消退，美联储为升息（将利率从超低水平上调至较低水平）创造条件，实乃审慎之举。

本文作者是芝加哥大学布斯商学院(Booth School)金融学教授，著有《断层：隐藏的裂缝依然威胁世界经济》(Fault Lines: How Hidden Cracks Still Threaten The World Economy)一书