格林斯潘：美国债务与希腊危机

卜丁

控制预算赤字的迫切性看来在美国国会议员中获得了一些动力。即便如此，也并非来得太早。那种认为美国有很大借贷能力的观点是种误导。

尽管过去18个月中联邦公共债务由5.5万亿美元急速上涨到8.6万亿美元，但通胀与长期利率一直保持相当低的水平，这是激进财政政策的典型特征。这令人遗憾，因这正在孕育着一种可能产生可怕后果的自满情绪。


David Klein债市表面平静的原因显而易见。雷曼兄弟(Lehman Brothers)在2008年9月意外破产引发的金融危机令全球需求崩溃，使我们的经济产生了高通缩性萧条。私人部门融资需求的大幅收缩使得私人储蓄为联邦债务的激增提供了资金。尽管我们的金融机构明显恢复，并在一定程度上恢复了还债能力，但银行在资本大幅增加前仍不愿放贷。

在这一平静之下，市场显露出未来前景不妙的信号。美国政府的借贷能力与公共债务之间历来都有一个很大的缓冲差额。但在雷曼破产的影响下，这个差额开始迅速缩窄。到2010年6月中旬，联邦公共债务占GDP的比例由2008年9月的38%上升至59%。在当前利率下，美国财政部(U.S. Treasury)尚有多少借贷余地非常不确定。

美国政府可任意印美钞来偿还任何债务，并无疑会继续这么干。美国财政部的债券因而没有信用风险，但却并非没有利率风险。如果财政部净债券发行量一夜间翻倍，新发行的国债仍无信用风险，但财政部将不得不支付高得多的利率来销售其新发行的债券。

紧随近期巨额预算赤字之后，3月份10年期掉期利率与10年期国债收益率之差即掉期利差，下滑至前所未有的-13个基点，而在2008年9月份之时为+77个基点。这表明投资者要求美国财政部支付的利率要高于通行的可比到期私人掉期利率。

(私人掉期利率(private swap rate)是私人的银行或机构基于浮动利率要求、对特定期限内兑换一系列现金流支付的固定利率。美元掉期利差即为掉期利率减去相同期限的美国国债利率。)

2000年预算盈余处于峰值的甜蜜期时，美国管理及预算办公室(the Office of Management and Budget)、美国国会预算办公室(Congressional Budget Office)及美联储(Federal Reserve)预见到适于销售的已发行在外的联邦债券会减少。2000年8月之时的10年期掉期利差高达130个基点。随着巨额盈余消除，赤字增长，10年期掉期利差逐渐下滑，并于今年3月份转而为负，并继续下跌，直至欧元区意外危机使美国的局势恶化得以暂缓。

10年期掉期利差迅速重回正值区域，于6月14日已达+12个基点的水平。欧元兑美元汇率自3月份以来出现大幅下滑，反映出欧元问题导致了对美国国债中期需求的大幅而暂时性的波动。

因而容易理解，10年期掉期利率成为财政部借贷能力的敏感性指标，这即是一种警示。

我承认，长期利率处于较低水平的局面将持续数月之久，甚至会延续到明年。不过，长期利率也同样可能很容易地、出人意料地突然上升。比如，1979年10月初至1980年2月底之间，10年期国债的收益几乎涨了四个百分点。

在我的印象中，上世纪50年代，美国联邦预算赤字就像家庭的入不敷出一样是政治上难以接受的。遗憾的是，这种观点在数十年后后的今天已经过时了，如今借助贷款来实现看似不花一分钱的增支或减税是很常见的事，不这样做的政治家已经很罕见了。低税赋对于保持美国的全球竞争力至关重要。不过，减税需要以长期支出削减作为支持才行。

目前联邦债务爆炸式的增长是由无力遏制新的支出动议造成的。过去一年半中，在新建项目上投入了数十亿美元后，国会很难拒绝在重要支持者认为紧急的项目上再投入10亿、20亿美元。联邦政府目前背负着对未来30年的种种无法兑现的承诺。这并不是新鲜事。至少25年来，分析人士一直在关注婴儿潮时期出生的人即将出现的退休潮。

我们无法不费吹灰之力就摆脱这些财政压力。如果历史可以借鉴的话，规模较小的后婴儿潮劳动人口将无法始终以每年3%以上的速度提高单位小时产量。一支缓慢扩大的劳动大军和有限的生产率提高形成的产物将无法提供能够兑现现有承诺的真正资源。（我们必须避免不断借外债。我们不能永远依靠外国人来为我们的经常项目赤字埋单。）

只有在政治上会引发争议的医疗支出削减或定量供应，或明显提高医疗和退休福利的支领年龄，或相当程度的通货膨胀，才能消除赤字。我没有把大幅增税算在内，因为这会阻碍经济增长（和纳税基础），进而无法实现更多收入。

在目前巨额赤字对通货膨胀和长期利率都没有明显影响的情况下，以往预算的制约力如今没有了。美元依然不是主要法定货币中表现最差的，但这丝毫没有让人感到安心。不过，金价的持续上涨表明，很多投资者正在寻求法定货币以外的安全避风港。

美国以及大部分发达国家需要颠覆其财政政策。渐进的改变是不够的。过去10年中，美国一直无法削减任何重要的联邦支出项目。

我认为，对于缩减预算会导致新一轮经济活动减少的担忧是不正确的。目前的支出势头非常强劲，不太可能出现任何政治上可行的财政限制会释放新的通货紧缩力量的情况。我认为，我们的议员等人不知道财政“刹车装置”的损害程度。如果我们限制国债的发行规模，私人资本市场面临的压力就会减轻。

幸运的是，正是由于尚未解决的危机程度严重，与希腊的情况越来越相似，才为严肃应对问题奠定了基础。我们要承认，从历史的角度看，对长期美国预算的预测（特别是美国联邦医疗保险(Medicare)）的误差范围是异常大的。我们的经济无法承受低估财政危机的破坏性势头这样的重大失误。因此，我们的政策重点必须明显向采取限制措施上倾斜。

ALAN GREENSPAN