名家观点／解读美国联准会的意外

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2016-06-17 04:28 经济日报 梁国源


日前联准会（Fed）再度宣布推迟升息的脚步，且语意暧昧，陷全球金融市场于臆测满天飞的不稳定中，而所谓「取决于经济数据表现」（data dependent）的货币政策操作模式，也愈让人难以判读，金融市场动荡就成了必然。

若追溯前波（2004年6月起）美国升息周期的操作方式，时任Fed主席的葛林斯班（A. Greenspan）在会后声明稿中，以隐含准确和预先决定字义的词汇—「有节制的步伐」（measured pace）为政策定调，暗示Fed已决定未来升息时程及幅度。同时，亦提出未来经济与物价「风险平衡」（balance of risk）的评估，传达Fed判断未来相关的不确定性偏向上行或下行。这两项说明皆使市场对联邦资金利率走势形成稳定预期，有效降低市场杂讯及货币政策变化带来的波动。

可惜的是，当时的做法使升息速度未跟随经济与物价情势变化而改变，以至于后来当美国金融市场出现明显投机行为、原物料价格大涨造成通膨问题时，无法有效调节过于宽松货币环境，让Fed沦为引发次贷风暴的成因之一，而风险平衡做法的缺失亦然。

有鉴于此，现任Fed主席叶伦（J. Yellen）改采与前次升息周期截然不同的策略。象是在声明稿中使用具有缓慢意味的用词—「渐进」（gradual），既暗示升息态度的谨慎，也预留政策操作空间，即各界熟知的data dependent操作模式。同时，为避免市场忽略两次会期间的经济情势变化，今年3月起Fed移除会后声明的「风险平衡」评估，亦提供更多与会官员对未来经济情势看法及俗称「点阵图」（dot plot）的联邦资金利率预测，意欲增强与市场的沟通效力。

然而，就近月市场对Fed货币政策预期有如云霄飞车般频繁调整看来，先是4月大幅调降今年升息机率，5月又信誓旦旦地预期6月必升息，进入6月后则断言今年可能不会升息，叶伦的做法不仅未达到预期目的，反而成为加大金融市场扰动的因子。何以如此？理由有二：

首先，Fed的预测并未比坊间人士佳。根据2016年安德鲁．张（A. Chang）及汉森（T. Hanson）的研究，Fed超过一季以上的预测，并无优于以前期数据为凭的「随机漫步」模型，使其预测难让人信服，自然较易成为扰动因素。

其次，Fed并未明说data dependent所指的数据为何。因为，若失业率与核心消费者物价平减指数为重要的政策参考指标，则这次Fed预期2016年两者分别为4.7%及1.7%，前者低于自然失业率4.8%，后者接近2%的通膨目标，理应如期升息。但Fed却解释不能靠单一数据判断就业市场与物价全貌，必须搭配「一篮子」劳动市场与物价数据才能完整评估，显见Fed决策官员对于何谓重要数据的标准不一，反而抛给市场更多需要解读的经济数据，导致坊间分析师的主观解读甚多，加大市场杂讯。

由此可知，当Fed不断在data dependent的操作模式下挣扎，未来市场对升息时点的预期，将如今年第2季般持续面临洗三温暖般的变化。至于，叶伦在会后记者会坦言，没料到在4月会期未给出明确暗示，市场却迳自以鸽派立场解读一事，难免让人感觉当前的货币政策操作方式已让Fed与市场间缺乏畅通且有效的沟通管道。

只是，究竟是市场让她感到「意外」（surprised），还是Fed让市场感到意外，恐怕颇有解读空间。

（作者是元大宝华综合经济研究院董事长、国立台湾大学经济学系兼任教授）



Fed转鸽派 放慢升息脚步
2016-06-17 04:28 经济日报 编译汤淑君／综合外电


美国联准会（Fed）15日维持利率不变，决策官员并降低未来利率预测，显示经济成长持续低迷与通膨仍低迫使Fed立场转向鸽派，考虑放慢升息脚步。

数周前，叶伦等Fed官员还强烈暗示，最快6月或7月就可能升息。但叶伦15日在货币决策会议后的记者会中改口，强调Fed不确定何时会升息。

她说：「我无法明白指出时间表…我们也不太确定较长期的利率走向。」

Fed发布的每季经济展望预测仍预估，未来三年每年成长率接近2%、通膨率升至2%，失业率低于5%，与3月时的预测改变不大。Fed预估经济成长相对稳定和利率展望降低，显示官员的结论是：美国经济还不能承受高利率的冲击。

叶伦先前表示，她相信拖累经济的是暂时性的因素，例如房贷授信紧缩。但她15日坦承，有些压抑成长与利率的拖累因素或许是长期性的，例如生产力成长缓慢和社会人口老化。

叶伦的政策声明获联邦公开市场操作委员会（FOMC）17位投票委员一致支持，连在3月和4月会议投票主张升息的堪萨斯市联准银行总裁乔治，这次也赞成按兵不动，将联邦资金利率维持在0.25%至0.5%。

新的认知也反映在Fed官员对未来利率的预测上。17位决策官员中，预期今年只会升息一次的人数从3月时的一人增为六人。官员也预测明、后年升息步调会放缓，分别升息三次，比3月预测的四次减少。

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