花旗：哪些资产的泡沫最大？

NG_NM

花旗：哪些资产的泡沫最大？文 / 林建建 2015年05月18日 14:43:13  4

美国和其他国家主要指数接二连三地创新高，关于市场泡沫的讨论也越来越多。

就在上周一，美国前财长保尔森（Henry Paulson）告诉彭博新闻社，泡沫已经出现，问题在于泡沫有多大，以及我们如何应对。

在我们重新回到利率由实际经济增速主导，并能反映实际经济状况之前，资产泡沫会一直存在...市场将会很波动，泡沫也会很显然，因此问题在于，泡沫可控吗，泡沫有多大？

圣路易斯联储主席James Bullard更是不断重复对泡沫的担忧：维持利率于零附近太久的一个风险在于，会催生资产市场大规模的泡沫。

但是，并非所有市场都是泡沫。由Robert Buckland带领的花旗策略师们近日在题为《这是个泡沫时代》（"It's Bubble Time"）中，用不同的指标衡量了不同行地区、不同资产市场的泡沫化程度。

究其原因，花旗认为泡沫滋生离不开以下四个驱动力：

1. 新的故事模式出现，糟糕的经济基本面令其大行其道

2. 流动性泛滥

3. 供需失衡

4. 基金经理面临跑赢基准指数的压力

关于第一点，现在的新模式是什么？花旗表示，以宏观经济为例，最显然的情况是“长期停滞”，或者更直白地说，“在可预见的未来里，经济增长、通胀和利率都将持续低迷。”

第二点，恐怕很难再找到一个资金成本比现在更低廉的时代了。全球央行都在朝着零削减基准利率。花旗汇总的央行利率数据显示，全球短期加权平均利率仅0.7%，为过去四十年来最低。另外，还有央行在实施量化宽松（QE）。

第三点，供需失衡又怎么体现？花旗指出，金融危机之后，证券的发行在下降，而央行的购买量却在增加。其结果是，证券净发行为零，导致了金融资产的争夺。鉴于供应的不足，金融资产价格上升和潜在的泡沫滋生不足为奇。

最后，花旗表示，由于业绩评估的是基于指数的“相对收益”，基金经理无法对大泡沫置身事外。

关于这一点，华尔街见闻网站上周援引花旗报告介绍过，适当的泡沫影响力极大。一些基金经理虽然持怀疑态度，却也不得不买入有泡沫的资产，因为他们得减少指标的风险，避免客户大批赎回。所以，即使是怀疑者也成了泡沫壮大的推手，越来越多的怀疑者这样就范，直到没有怀疑者例外为止。

基于上述考虑，花旗决定以标准差来衡量各类资产的估值水平（股票以市净率来衡量）。其中，泡沫门槛为当前水平高于过去10年均值2个标准差。以下是各类资产的泡沫化程度，欧洲债券“独领风骚”：

(图一：主要资产现在和上一轮泡沫的估值比较)

花旗还比较了不同地区，2000年与现在的泡沫化程度：

接着是按行业划分的泡沫状况：

（图十六：全球各大行业当前市净率较十年均值离散程度，2个标准差以上为有泡沫）

以及同一个行业在不同国家的估值差异：

最后，花旗描绘了主要市场中各行业的估值情况下，对比了当前市净率与过去10年均值的情况：

看起来，美股是最被高估的市场。但是，这并不意味着投资者应该立刻卖出美股。

花旗表示，加息确实倾向于刺破泡沫，但是通常需要三次加息才可以：

我们认为现在就与牛市作对为时尚早，维持对医疗保健和非必需消费品的超配。为了平衡，我们也超配了明显没有泡沫的金融行业。

我们尚未见到通胀压力，因此低利率可以持续更长时间。我们预计美联储将在今年年底实施首次加息。可能会刺破泡沫的第三次加息要到2016年三季度才会来临，即便那个时候，预计美国的实际利率也为负的。在欧元区，疲软的工资增长和通胀乏力意味着欧洲央行很可能在2016年9月之前都不会削减资产购买规模。因此，几乎没有迹象表明流动性要减少。

不过，这绝不意味着投资者可以小觑其他资产的泡沫风险：

整体来说，我们确定，全球股市还没有过热。我们也确定美国的第三次加息尚需时日。但是，股市估值没有泡沫并不意味着其他市场的泡沫破裂就无关紧要。实际上，近期国债遭遇的大幅抛售让我们知道，某一种资产遭遇大幅抛售是如何波及股票的。

（

oldpigwang

源济

花旗：哪些资产的泡沫最大？

《华尔街见闻》 文 / 林建建  2015年05月18日 14:43:13

美国和其他国家主要指数接二连三地创新高，关于市场泡沫的讨论也越来越多。

就在上周一，美国前财长保尔森（Henry Paulson）告诉彭博新闻社，泡沫已经出现，问题在于泡沫有多大，以及我们如何应对。

在我们重新回到利率由实际经济增速主导，并能反映实际经济状况之前，资产泡沫会一直存在...市场将会很波动，泡沫也会很显然，因此问题在于，泡沫可控吗，泡沫有多大？

圣路易斯联储主席James Bullard更是不断重复对泡沫的担忧：维持利率于零附近太久的一个风险在于，会催生资产市场大规模的泡沫。

但是，并非所有市场都是泡沫。由Robert Buckland带领的花旗策略师们近日在题为《这是个泡沫时代》（"It's Bubble Time"）中，用不同的指标衡量了不同行地区、不同资产市场的泡沫化程度。

究其原因，花旗认为泡沫滋生离不开以下四个驱动力：

1. 新的故事模式出现，糟糕的经济基本面令其大行其道

2. 流动性泛滥

3. 供需失衡

4. 基金经理面临跑赢基准指数的压力

关于第一点，现在的新模式是什么？花旗表示，以宏观经济为例，最显然的情况是“长期停滞”，或者更直白地说，“在可预见的未来里，经济增长、通胀和利率都将持续低迷。”

第二点，恐怕很难再找到一个资金成本比现在更低廉的时代了。全球央行都在朝着零削减基准利率。花旗汇总的央行利率数据显示，全球短期加权平均利率仅0.7%，为过去四十年来最低。另外，还有央行在实施量化宽松（QE）。

第三点，供需失衡又怎么体现？花旗指出，金融危机之后，证券的发行在下降，而央行的购买量却在增加。其结果是，证券净发行为零，导致了金融资产的争夺。鉴于供应的不足，金融资产价格上升和潜在的泡沫滋生不足为奇。

最后，花旗表示，由于业绩评估的是基于指数的“相对收益”，基金经理无法对大泡沫置身事外。

关于这一点，华尔街见闻网站上周援引花旗报告介绍过，适当的泡沫影响力极大。一些基金经理虽然持怀疑态度，却也不得不买入有泡沫的资产，因为他们得减少指标的风险，避免客户大批赎回。所以，即使是怀疑者也成了泡沫壮大的推手，越来越多的怀疑者这样就范，直到没有怀疑者例外为止。

基于上述考虑，花旗决定以标准差来衡量各类资产的估值水平（股票以市净率来衡量）。其中，泡沫门槛为当前水平高于过去10年均值2个标准差。以下是各类资产的泡沫化程度，欧洲债券“独领风骚”：

(图一：主要资产现在和上一轮泡沫的估值比较)



花旗还比较了不同地区，2000年与现在的泡沫化程度：



接着是按行业划分的泡沫状况：

（图十六：全球各大行业当前市净率较十年均值离散程度，2个标准差以上为有泡沫）



以及同一个行业在不同国家的估值差异：



最后，花旗描绘了主要市场中各行业的估值情况下，对比了当前市净率与过去10年均值的情况：



看起来，美股是最被高估的市场。但是，这并不意味着投资者应该立刻卖出美股。

花旗表示，加息确实倾向于刺破泡沫，但是通常需要三次加息才可以：

我们认为现在就与牛市作对为时尚早，维持对医疗保健和非必需消费品的超配。为了平衡，我们也超配了明显没有泡沫的金融行业。

我们尚未见到通胀压力，因此低利率可以持续更长时间。我们预计美联储将在今年年底实施首次加息。可能会刺破泡沫的第三次加息要到2016年三季度才会来临，即便那个时候，预计美国的实际利率也为负的。在欧元区，疲软的工资增长和通胀乏力意味着欧洲央行很可能在2016年9月之前都不会削减资产购买规模。因此，几乎没有迹象表明流动性要减少。

不过，这绝不意味着投资者可以小觑其他资产的泡沫风险：

整体来说，我们确定，全球股市还没有过热。我们也确定美国的第三次加息尚需时日。但是，股市估值没有泡沫并不意味着其他市场的泡沫破裂就无关紧要。实际上，近期国债遭遇的大幅抛售让我们知道，某一种资产遭遇大幅抛售是如何波及股票的。

NG_NM

源济 发表于 2015-5-18 09:15 AM
花旗：哪些资产的泡沫最大？

《华尔街见闻》 文 / 林建建  2015年05月18日 14:43:13

我好像没有更改任何内容。

如果你发现有何问题，请直接在我原稿重贴。不必顾虑。

谢谢。

源济

NG_NM 发表于 2015-5-18 08:18 AM
我好像没有更改任何内容。

如果你发现有何问题，请直接在我原稿重贴。不必顾虑。

《华尔街见闻》的许多图片太大，在胡同无法显示，所以我下载、上传，便于大家在胡同阅读。

NG_NM

源济 发表于 2015-5-18 09:20 AM
《华尔街见闻》的许多图片太大，在胡同无法显示，所以我下载、上传，便于大家在胡同阅读。

我在自己的计算机上可以看到全部图表。没有感觉出问题。

谢谢纠正。

源济

NG_NM 发表于 2015-5-18 08:25 AM
我在自己的计算机上可以看到全部图表。没有感觉出问题。

谢谢纠正。

那是因为你在《华尔街见闻》第一次阅读时，图片已经下载到你的计算机的内存里，所以在胡同可以看到那些图。如果你换一个浏览器（比如：Chrome, Firefox, IE），就会和其他人一样，在胡同看不到这些图了。

NG_NM

源济 发表于 2015-5-18 09:29 AM
那是因为你在《华尔街见闻》第一次阅读时，图片已经下载到你的计算机的内存里，所以在胡同可以看到那些图 ...

你的说明是对的。但是我在用Chrome浏览器。好像日志没有这个问题，不知为什么？

下次，有图的，我就用HTML。实在没时间下载那么多图。麻烦你了。谢谢。

zhao

源济

NG_NM 发表于 2015-5-18 08:44 AM
你的说明是对的。但是我在用Chrome浏览器。好像日志没有这个问题，不知为什么？

下次，有图的，我就用 ...

不客气，谢谢支持胡同！

NG_NM

zhao 发表于 2015-5-18 10:07 AM

多多交流。