检验网络股泡沫是否重现的五个指标

源济

Mark Hulbert

新

一轮网络股泡沫还没有出现，至少暂时没有。

Snapchat公司才成立两年，而且没有收入，23岁的CEO却拒绝了Facebook接近30亿美元的收购条件。Twitter的上市也大获成功。在这个时候，很多人想起了世纪之交网络股投资者忘乎所以的日子。

然而有关投资者心态的领先学术研究表明，这样的类比存在误导性。

这些研究的作者是纽约大学(New York University)斯特恩商学院(Stern School of Business)的杰弗里·瓦格勒(Jeffrey Wurgler)和哈佛商学院(Harvard Business School)的马尔科姆·贝克(Malcolm Baker)。

他们的研究说明，比较不同时期的投资者心态时，一定不能依靠我们的记忆。不仅我们的记忆是短暂的，而且我们往往会篡改历史，使过去显得跟实际情况不一样。

如果你的投资策略是基于投资者心态在看空和看多这两极之间的起伏，那么最好是依靠客观指标和长远视角。

瓦格勒和贝克确定了五个与过去50年投机性过剩时期存在高度关联的指标，没有一个指标发现当前投资者的兴奋程度达到了网络股泡沫鼎盛时期的那种水平。这五个指标分别是：

IPO数量

五个指标当中有两个指标与新股市场直接相关。第一个是近期的首次公开募股(IPO)数量。佛罗里达大学(University of Florida)金融学教授杰伊·里特(Jay Ritter)的数据显示，2000年头三个月共有123笔IPO。相比之下，截至2013年11月14日的三个月期间，IPO数量只有73笔。

IPO回报率

当前IPO的平均首日回报率也低于当年。里特的数据显示，2000年头三个月的平均首日回报率是96%；现在是25%。

两方面的IPO数据都远远低于网络股泡沫顶峰时期的水平。

股利溢价

今天投资者心态与世纪初之间的一个更大反差，体现为瓦格勒所说的“股利溢价”，也就是投资者愿意为成熟股票相对于投机型股票的安全性付出多高的价格。他说，这是一个有用的指标，因为投机性过剩时期的投资者会对成熟公司变得相对厌烦。

为量化股利溢价，他将发放股利的股票归类为“成熟型”，把不发放股利的股票归类为“投机型”。为对比两者的估值，他看重的是市账率，即股价除以每股账面价值（ 值）的比率。市账率越高，说明估值越高。

当然并非所有发放股利的公司都是安全的，亦非所有不发放股利的公司都是投机的。但瓦格勒说，从历史上看，两类公司的估值差异能够很好地反映投资者心态。

瓦格勒和贝克的研究显示，在世纪初网络股泡沫鼎盛时期，投机型公司市账率比成熟型公司平均高出43%。今天刚好相反，据FactSet数据，标普1500指数(S&P 1500)的成分股公司里面，成熟型公司市账率比不发放股利的公司平均高出49%。

公司新增现金来自股票发行的比例

第四个投资者心态指标是公司新增现金里面，来自股票发行而非一年期以上长期债券的部分所占的比例。

瓦格勒说，这个指标之所以能够很好地反应投资者心态，是因为在市场投机性增强的过程中，公司会越来越多地利用股票市场筹集资金。

在2000年的头三个月，也就是在网络股泡沫的最巅峰，公司新增现金中股票发行所占的比例是20%。今天这个比例是11%，只比当初的一半多一点。公司融资来自股票发行的比例如此之低，很难说明现在是一个投机性的市场。（有人或许会想，这样压倒性地偏向长期债务融资，是不是说明债券市场存在泡沫？但瓦格勒和贝克没有研究这种可能性。）

股票换手率

五个投资者心态指标中的最后一个，是纽约证券交易所(New York Stock Exchange)股票的平均成交频率，即换手率。两位教授发现，换手率会随着投机性的增加而增加。

2000年头三个月的年化换手率为89%。据纽约证券交易所的数据，今天的可比换手率是60%。

另外瓦格勒还说，因为高频交易等2000年年初不存在的一些因素，近期的换手率还存在被放大的成分。然而这个指标似乎还是表明，投资者的投机欲望低于网络股泡沫的鼎盛时期。

在投资方面，五个心态指标的现状都指向了一点：如果你因为担心泡沫形成而在考虑减持股票，那么倒不如姑且相信牛市还将继续。

那么针对散户的最佳建议就是投资一只覆盖广泛的指数型基金，比如先锋整体股市ETF基金(Vanguard Total Stock Market exchange-traded fund)。这是研究公司IndexUniverse（Journal of Indexes的出版方）旗下ETF Analytics的总裁戴维·纳迪格(David Nadig)推荐的基金。

纳迪格说，他的建议是基于多个因素，包括费用、流动性，以及基金跟随大市跟得有多紧密。这只基金的年费率是0.05%，也就是投资一万美元支付五美元。

如果想避开市场中投机性较强的板块，你可以将自己的股票头寸向大盘股转移，因为大盘股代表着更成熟的、市账率相对低的公司。纳迪格推荐Guggenheim S&P 500 Pure Value ETF基金，其费率为0.35%。

需要说明的是，即便当前投资者心态与2000年年初并不可比，市场下跌行情仍然有可能随时出现。如果说下跌期间持有股票意味着蒙受不可容忍的巨额损失，那么你就应该减少投资于股票的数额，至于减少到什么水平，就看市况下跌期间你能够安心持有什么水平的股票。

（本文作者Mark Hulbert是MarketWatch/Dow Jones旗下《赫伯特金融文摘》(Hulbert Financial Digest)的主编。）