银行股之所以便宜，是因为投资者一直预计它们会再次崩盘。成立于1969年的投资管理公司Davis Advisors的长期业绩斐然，但近期表现不佳。在成长股大幅上涨期间，管理约200亿美元资产的Davis Advisors投资的价值股表现疲软，其中包括许多银行股。过去五年，该公司旗下规模为58亿美元的旗舰基金Davis New York Venture (NYVTX)每年都跑输标普500指数，晨星(Morningstar)的数据显示，截至5月30日，今年该基金上涨了9.6%，目前仍小幅跑输标普500指数。
不过，享誉华尔街的戴维斯家族第三代投资者、Davis Advisors董事长兼投资组合经理克里斯·戴维斯(Chris Davis)预计，当市场回归理性时，他投资的公司将重获青睐，这些公司拥有久经考验的业务、韧性和创造现金的能力，而且目前股价远低于内在价值。
5月22日，戴维斯在他位于洛克菲勒中心的办公室接受《巴伦周刊》专访时解释了他持此看法的原因。此外，戴维斯于2021年加入了伯克希尔-哈撒韦(BRK.A, BRK.B)的董事会，他在采访中还谈到了对伯克希尔的未来的看法。以下是经过编辑的访谈内容。
《巴伦周刊》：你最近在一篇文章中写道，由处于历史低位的利率导致的、持续了十年的市场扭曲已经结束，为什么这么肯定？
克里斯·戴维斯：这个问题很好。在金融历史学家爱德华·钱塞勒(Edward Chancellor)撰写的关于利率历史的著作《时间的代价》(the Price of Time)中有一张图表，展示的是自公元前3000年以来利率的变化情况，除了20世纪20年代一段短暂时期外，直到最近几年，利率从来没有降到过零，更别提降至负值了。无成本资金助长的投机行为令人瞠目结舌，这是人类历史上一个反常的时代，很难想象我们还会回到零利率的世界。
《巴伦周刊》：Davis Advisors在零利率时代的业绩不太好，但你仍坚持投资，在投资中你最看重什么？
克里斯·戴维斯：我们主要看三个因素：业务性质、管理层和价格。我们不会花很多时间从一个行业转向另一个行业，我们已经建立起了一个持久且有韧性的投资组合，投资组合里的公司正在创造大量现金。过去五年（截至今年3月31日），Davis New York Venture投资的公司盈利增长了11.7%，高于标普500指数的9.7%。然而，我们公司的市盈率仅为10.1倍，比该指数的18.1倍低44%。
在零利率时代，投机型公司获得大量廉价资金，资产负债表保守的优秀公司却遭到冷遇，依赖利息收入的公司也遭到冷遇，比如保险公司和银行。遇冷的还包括一些老牌公司，我们投资了很多这样的公司。
《巴伦周刊》：你怎么看美国经济前景？
克里斯·戴维斯：发生经济衰退的概率很高，每个行业受衰退的影响程度会不一样。此外，去全球化趋势似乎不可阻挡，这会导致生产率和资本回报率下降。
我们预计，劳动力成本将继续高企，去全球化和劳动力成本上升都预示着更高的结构性通胀。我们预计未来十年利率将高于过去，这一预期情境利好短期内能盈利的公司。此外，指数表现强劲而大多数股票表现疲软这种“脱节”现象不会一直持续下去。
《巴伦周刊》：今年一连串银行倒闭后，规模较小的银行是否还会面临更多动荡？
克里斯·戴维斯：我们认为绝大多数银行都会安然无恙，无论如何所有储户都会获得保护。不过，如果经济继续恶化，由于规模较小的银行对商业房地产的敞口更大，可能会出现一些负面信贷事件。除了这个风险，小银行的资本比率较低，而且在技术和监管合规方面缺乏规模，因此我们更倾向于将投资重点放在最大的银行上。
银行股占我们投资组合的25%-30%，由于利率上升，这些银行会赚更多钱，它们的存款特许经营权大多有保险，不面临存款流失的风险。今年一些银行股暴跌了80%或90%，我们投资的银行股下跌了15%或20%，我依然看好我们持有的银行股。
《巴伦周刊》：说到具体银行，Capital One Financial (COF)的吸引力在哪里？
克里斯·戴维斯：Capital One Financial从一开始就是一家金融科技公司，该公司利用数据科学推销金融服务，创始人理查德·费尔班克(Richard Fairbank)仍是公司一把手。Capital One Financial的存款利率很高，还拥有庞大的信用卡业务，该业务主要面向工薪阶层而不是消费大户。最适合拿来做比较的是保险公司Progressive (PGR)，Progressive其实也是一家数据科学公司，该公司很早就意识到没有糟糕的风险，只有糟糕的定价。
Capital One Financial的存贷款的增长一直很均衡，近期股价在100美元左右，接近有形账面价值，而35年来，该公司的净资产收益率一直在10%至16%之间。
《巴伦周刊》：富国银行(WFC)呢？
克里斯·戴维斯：七年来富国银行一直是监管机构的目标，虽然这家银行安然度过了金融危机，但后来的一系列丑闻损害了该行的信誉，在首席执行官查尔斯·沙夫(Charles Scharf)的领导下，富国银行一直坚持不懈地致力于改善运营。
富国银行的成本结构很高，但在该行加强合规管理之际，成本将降至接近行业平均水平。该行很大一部分盈利能力都掌握在自己手中，而且估值很低，市盈率约为11倍。
《巴伦周刊》：纽约梅隆银行(BK)的前景怎么样？
克里斯·戴维斯：纽约梅隆是一家支付处理和服务供应商，几乎没有信贷或利率敞口，利率上升利好该行。从监管的角度来看，纽约梅隆也曾一度表现不佳，但目前的管理层专注于提高执行力。纽约梅隆每年创造的现金流非常可观，因此未来该行会提高股息。
摩根大通我就不细说了，大家都很熟悉这家银行。我们还投资了星展集团控股(DBSDY)，股息率为5.3%，这家公司被誉为“亚洲的诺克斯堡”(Fort Knox)。我们投资了几家国际银行，挑选标准是母国必须拥有健全的经济体系，它们必须在国内占据主导地位，管理必须保守。我们投资了挪威和丹麦最大的银行，还投资了瑞士的Julius Baer Gruppe (JBAXY)。
《巴伦周刊》：银行股如何才能重获投资者青睐？
克里斯·戴维斯：投资者仍对金融危机和更严格的监管记忆犹新，后来我们又遇到了疫情，再后来小型银行遭受了利率冲击。银行股之所以便宜，是因为投资者一直预计它们会再次崩盘，他们最终会意识到银行是持久且具有弹性的，股息在增长，最大的银行的市场份额在继续增长。
投资银行股也有一些风险。流动性、信贷、资本、监管、利率和技术是我们在每家银行寻找的六大要素。总的来说，信贷是目前最主要的风险，另一个是监管。最近一系列银行倒闭后，出现我称之为“监管不公平”或“监管保守主义”的风险上升了，监管风险可能会在一段时间内笼罩银行业，我还不知道该如何阻止这件事的发生。
《巴伦周刊》：换个话题，去年秋季Meta Platforms (META)股价低迷时你增持了该公司的股票，这是一个很精准的判断，是什么吸引了你？
克里斯·戴维斯：Meta Platforms是去年我们买入最多的股票，当时人们认为该公司突然掉链子了，首席执行官马克·扎克伯格(Mark Zuckerberg)在疯狂地花钱，人们还说TikTok要全面碾压Meta了，没人用Facebook了。然而，Meta每个平台上的用户数量都在增长，用户在这些平台上花费的时间也在增长。广告收入是出了问题，但当时市盈率只有9倍，算上在元宇宙和人工智能上的支出市盈率为14倍。
《巴伦周刊》：你和沃伦·巴菲特是老朋友了，现在你又加入了伯克希尔-哈撒韦的董事会，该公司不为高级职员或董事投保董事责任险，为什么要承担这个风险？
克里斯·戴维斯：这是一种义务，伯克希尔的运营一直高度透明、坚守诚信、以长期为导向，而且是由历史上最伟大的投资者经营的，谁会拒绝这样的机会呢？这是伯克希尔的现状。
至于伯克希尔的未来，所有维权投资者和投资银行家未来都会说，在一个没有沃伦和查理（伯克希尔副董事长查理·芒格）的世界里，伯克希尔这种非正统的结构不应该持续下去。我认为伯克希尔值得捍卫，沃伦已经收集了一系列长期资产，这些资产将在未来几十年持续为公司创造现金流。
我和家人的座右铭是“先工作后玩乐”，“先吃蔬菜再吃甜点”，加入伯克希尔董事会有点像“先吃甜点”，因为有机会与沃伦和查理在一起，而当他们离开，当保护这种珍贵的公司文化成了董事会的工作的时候，“吃蔬菜”的时候就到了。
《巴伦周刊》：谢谢。
文 | 劳伦·R·鲁布林(Lauren R. Rublin)
编辑 | 郭力群
版权声明：
《巴伦周刊》(barronschina)原创文章，英文版见2023年6月1日报道“This Pro Loves Bank Stocks. He Thinks Others Should, Too.”。
（本文内容仅供参考，不构成任何形式的投资和金融建议；市场有风险，投资须谨慎。）
狗仔卡
发表于 2023-6-5 01:08 PM
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