垃圾债券之王谈“什么是流动性”

NG_NM

垃圾债券之王谈“什么是流动性”文 / 叶紫君 2015年03月31日 22:00:42  14

“时不时我会想起一些我很少写到的东西，流动性是其中之一。我不确定这是一个意义深远的话题，我的观察或许也不会是深厚的。但我认为它值得一提。”橡树资本创始人Howard Marks在一篇文章的开头如此写道。

流动性无疑是重要的，对个人来说它是资产组合质量的主要衡量标准之一，对企业来说它是执行保证金义务避免破产的必须要求。

究竟什么是流动性？如何理解流动性？Marks3月26日发表于BARRON'S的文章或许可以给你启发。原文链接

定义流动性

有时人们在脑海中把流动性与即时可售或可进行市场买卖的特性划等号。重要的问题是它是否已经过注册及合法上市的环节。“有价证券”从这种角度来讲是具有流动性的，你可以在公开市场上对它进行买卖。“无价证券”包括如私募配售、私人合伙公司收益一类形式的资产，其可售性是被限制的，也可对买主、证明文件以及时间跨度提出特殊要求。

但流动性更重要的释义来自投资大百科Investopedia：“流动性是指一项资产或一种证券能够在不影响自身价值的情况下在市场上交易的程度。”因此主要评判条件不是“能否卖掉它？”而是“能否在等同或接近最终价格的水平卖掉它？”最具流动性的资产是已注册的和/或已登记上市的，这可以是一个必须的但并不充分的条件。如以后者的定义为真正具流动性的资产，其必须具有随时以不大打折扣的价格被买卖的特性。

描述流动性

我常说，投资中很多重要的事情都是与常识相悖的。流动性就是其中之一。尤其是，在没有证明时对资产是否“具流动性”的判断大概都是错多于对。

如果人们问一项特定资产是否是流动的，他们的意思是“可进行市场买卖的”（广义为“登记上市的”或“已注册的”），那么这是个完全恰当的问题，答案也直截了当。一项资产要么可以自由公开出售要么不能。

但如果他们想知道在他们改变主意，想见好就收或是避免可能的损失时出售这项资产会有多困难——脱手需要多长时间，或相较而言最终价格会低多少——那大概不是一个完全合理的问题。

断言一项资产是流动的或不流动的经常都是错误。向来，一项资产的本质无法决定其“流动”或“不流动”的特点。流动性是暂时的：它来去自由。一项资产的流动性可以随着市场动向增加或减少。今天它可能很容易出售，明天就困难了。或者，今天它可能易卖难买，明天它易买难卖。

用另一种说法，一项资产的流动性常常取决于你想走的方向……还有所有其他人想走的方向。如果你想卖而其他人都想买，你很可能发现自己处在高流动性的位置：你可以很快脱手，并且是在等同或高于上一次交易价格的水平。但如果想卖而别人也都想卖，你可能会发现自己的处境完全无流动性：出售可能需要很长时间，或需要接受巨大的价格折扣，或两者同时。如果这是实际情况——并且我确定这就是——这项资产并不能被称为具流动性的或不具流动性的。它完全取决于情况。

通常想在价格上扬时出售或在价格降低时买进的人，手上的资产都有足够的流动性。这样很好，因为很多时候这都是正确的行动方式。但流动性为什么如此充足？原因很简单，大部分的投资者反道而行。众人享受着在价格上涨时买进，而他们常常在价格走低时有很大的动力去出售……尽管这恰恰是最糟糕的选择。

还有，一项资产的流动性很大部分是参与数量的一个应变量。例如在一个特定时间的一支股票，出售一千股的流动性佳，而出售一百万股的流动性很差。如果是这样，那这支股票无法从根本上区分其流动性高或低。但人们总是在做出这样的判断。

投资经理们经常被问道将一个证券投资组合套现需要多久。这个问题的答案形式通常是时间进度：“我们一天内可以将组合中的x%出售，一周出售y%，一个月出售z%，等等。”

但这个答案过于简单。它对现价格和上一次交易价格或上一次评估日价格的比较只字未提。也未提到一个月后不同的市场环境对答案中的数字会有什么影响。底线是：对于“我们可以在一个月内卖掉z%”这一陈述，应该加上“但是谁知道那时价格的变化，还有市场环境会对这个数字有什么影响？”任何其他都建立在资产流动性守恒的假设上。那常常和现实相去甚远。

通常，在一个资产持有者想出售一项资产的意向加强时（因为他对继续持有感到害怕），他出售的能力会降低（因为其他所有人也对继续持有感到害怕）。因此1资产在你不需要流动性的时候流动性高，2就在你需要流动性的时候，它一般都不在了。（2014年Berkshire Hathaway年信中，沃伦·巴菲特对“现金的替代品声称会带来流动性并且确实兑现，除了在它的流动性真正被需要的时候”表示了厌恶。）事实是，在你买进的时候，流动性通常比你卖出时看起来更高。

底线是，将资产脱手会是简单愉快的假设可能是错的，尤其是在价格开始下降之后。