吴向军:两房理论价值为零 看好美国住宅地产股

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吴向军:两房理论价值为零 看好美国住宅地产股
imeigu.com　2013-05-31 22:26:11　来源： i美股 原文链接　作者：　

（i美股讯）北京时间5月31日，在美国资本市场，近日美国房屋抵押两巨头房利美和房地美股价上演过山车，本周二房地美最高涨至5美元，房利美最高涨至5.44美元，股价数日即翻倍，而往前追溯6个月累计涨幅1000%！但是周三和周四两房股价大幅回落，周四房利美暴跌40%报1.73美元，房地美跌39%报1.6美元。什么原因导致两房股价剧烈波动？两房目前的投资价值如何？两房股价和业绩增长背后是美国房地产从底部开始复苏，美国房地产复苏对于我们而言，又有什么样的投资机会？

今日雪球邀请国泰基金基金经理吴向军做客雪球访谈，解读房利美和房地美投资价值和美国房地产行业投资机会。

国泰发行的美国房地产开发股票基金主要投资于美国房地产开发相关的股票，可在国内用人民币认购，很便捷地分享美国房地产行业的复苏，如果您对该基金感兴趣，请点击： http://www.gtfund.com/2013/gt000193/index.html

以下为访谈要点：

1、两房普通股理论价值为零：当初美国政府拯救两房，拯救的条款就是向美国政府发行高级优先股，并且美国政府有权（权证）在20年内以每股0.00001美元的预购价格拥有两家公司79.9%的普通股。因为两房事实没有倒闭，所以以前的普通股和优先股现在还存在，但是以前的优先股不再付息，价格无法确定，而且由于上述权证，普通股理论价值为0。

2、两房等同于政府机构：房利美之所以能挣钱，是因为它的信用是政府信用，融资成本全美最低，破产了也有美国政府兜底，现在所有股份都是美国政府的。所以其实两房就是美国财政部的一部分。没有什么价值可言。

3、两房股价大涨归因于有人博其会回购：两房现在赚钱了，而且利润为历史新高。所以很多人认为美国政府当年的拯救条款不公平，希望美国政府日后有可能会允许两房将其拥有的优先股和权证购回，然后上市。如果真的这样的话，购回的价格就可以谈，那么政府就可能会给予两房的优先股和普通股一定的价值。

4、两房暴跌是因为意识到回购概率不高：大涨是因为很多人炒作，并不明白这里的法律条款，以为两房有可能再次上市，原先的股票就值钱了。这几天媒体炒作，让美政府当初拯救时的权证安排路人皆知，很多投资人明白以后就自然卖出了。前天还有两个参议院提出法案要关闭两房，完全有政府机构代替职能。这也是两房普通股及优先股大跌的原因。

5、美国房地产市场处于触底反弹期：美国平均房价从2006年下跌至2012年初达30%。也就是说从100跌到了70，非常可怕。很多地区房价被腰斩甚至更多。但是我们知道资本主义经济周期就是这样，只要有长期需求，有大跌，日后一定就会有大涨。现在美国房价从70上涨到76，还有30-40%才能够涨回到以前的高点。这个过程至少还有3-5年。

6、美国房地产市场反弹能够持续：美国住房需求非常稳定，这是因为美国人口增长非常稳定，每年增长300万人左右。需要150万栋房子。过去5年美国每年建房只有70万栋，不仅低于有记录以来历史（60年）平均水平。而且低于有记录以来历史最低水平（100万栋)！现在住房开工不过90万栋。这么多年的需求都被积压，一定要释放出来！而且这个趋势一旦确立，势必不可阻挡。

7、美国地产开发商股价上涨空间仍然很大：REITs股票和美股大盘从2009年就开始上涨，现在已经屡创新高。而美国房产股主要是住宅房地产开发商以及上下游产业链，是盖房子、卖房子的。与REITs完全无关。因为美国住宅地产自2012年初才触底反弹，落后与美国经济近3年，所以美国房产开发商的利润也才刚刚转负为正。他们的股票近期上涨很猛，但是距离历史高点平均还有70%以上的空间。上升潜力非常巨大。

8、相比美国商业地产看好住宅地产：美国的住宅地产正处于触底反弹第二年。上升潜力巨大，距离历史高点还有70%左右。商业地产（REITs）早已创新高。

嘉宾简介：

吴向军，硕士，CFA ，9年证券基金从业经历。2004年6月至2007年6月在美国对冲基金Avera Global Partners工作，担任股票分析师；2007年6月至2011年4月美国对冲基金Security Global Investors工作，担任高级分析师。2011年5月起加盟国泰基金管理有限公司，2013月4月起任国泰中国企业境外高收益债券基金的基金经理。熟悉美国股票市场和房地产市场。国泰基金正在筹备发行一只美国房地产开发基金，专门投资美国房地产开发商及产业链，包括建材、装修、房贷等企业。6月13日开始发行，7月12日结束。吴向军为该基金的基金经理人。

以下为访谈全纪录：

关于两房

@jedgreat： 据了解，作为援助协议的一部分，房地美和房利美同意美国政府以每股0.00001美元的预购价格拥有两家公司79.9%的普通股凭证，并且凭证期限为20年。--- 这价格太恐怖了吧？简直是抢钱。法律条款有无可能修订，如果是这样，两房为什么还上市，没有任何价值意义。谢谢！

吴向军：美国政府这并不是抢钱。2008年两房实际破产。但是由于两房太重要，不可以破产清盘，所以美国政府需要注入资本金拯救（累计应当有1800亿美元）。拯救的条款就是向美国政府发行高级优先股，并且美国政府有权（权证）在20年内以每股0.00001美元的预购价格拥有两家公司79.9%的普通股。因为两房事实没有倒闭，所以以前的普通股和优先股现在还存在，但是以前的优先股不再付息，价格无法确定，而且由于上述权证，普通股理论价值为0。

但是为什么还有人买两房的普通股和老优先股呢？因为两房现在赚钱了，而且利润为历史新高。所以很多人认为美国政府当年的拯救条款不公平，希望美国政府日后有可能会允许两房将其拥有的优先股和权证购回，然后上市。如果真的这样的话，购回的价格就可以谈，那么政府就可能会给予两房的优先股和普通股一定的价值。但是这只是投资人的一厢情愿。美国政府没有任何义务放弃自己的权证。

另外，还有投资人希望和美国政府打官司，控告美国政府当年拯救条款不公。只要一打官司，结果都不好说。

这些都是投资人的理由。

@jedgreat：请问目前的两房的内在价值多少？

吴向军：两房现在内在价值没有意义。如果说利润的话，房利美过去12个月营运利润达223亿美元，当然很值钱。但是这个利润是没有意义的。因为房利美之所以能挣钱，是因为它的信用是政府信用，融资成本全美最低，破产了也有美国政府兜底，现在所有股份都是美国政府的。所以其实两房就是美国财政部的一部分。没有什么价值可言。你能说上海市政府值多少钱吗？没有意义。

@Ricky：就现在而言，两房的普通股和次级优先股是基本没有什么权益的，利润都给政府的高级优先股了，您觉得两房从美国政府赎身的概率有多高？

吴向军：概率不是太大。前天还有两个参议院提出法案要关闭两房，完全有政府机构代替职能。这也是两房普通股及优先股大跌的原因。当然，还有可能就是投资人和美国政府打官司。在美国，告政府是最正常的了，不要以为一打官司就有说明神马问题。这个结果应该也不会太乐观。

@剑客:吴总，请教下房利美和房地美一直都把利润给财政部，但是优先股又不让赎回；那两房上交的利润是作为债务的一项抵押吗？等所缴利润超过债务加股息时才能停止上缴利润吗？

吴向军：原来的优先股按拯救协议已经没有股息了，而且两房也没有义务赎回，所以已经没有什么价值了。两房的债务无法还清，你怎么让一个银行还清所有负债呢？只有清盘。两房清盘的可能性几乎为零，即使清盘，留下的权益已经也会被理论上政府全部占有。所以你把两房看作一个政府机构就可以了。没有停止上交利润这亿说。

@北安桥：两房为何近期大跌？

吴向军：为何近两天两房股价大幅回落？大涨是因为很多人炒作，并不明白这里的法律条款，以为两房有可能再次上市，原先的股票就值钱了。这几天媒体炒作，让美政府当初拯救时的权证安排路人皆知，很多投资人明白以后就自然卖出了。

@cainiaodaidai：请问吴总经过两天暴跌，两房的普通股是否存在投资价值？它的主要风险在哪？是否存在退市风险？

吴向军：两房早就退市了。只是股票没有消掉。现在看是否美国政府能够修改当时的对价，给这些股票一点价值。希望不是很大。

@swpnet：美国著名基金管理人Bruce Berkowitz 却买了5亿美元的次级优先股，说明了什么呢？

吴向军：他想打官司。不过现在可能早跑了！！！

@从易:吴总好；请教下房利美中财报的问题：我观察到房利美2012盈利的一个重要因素是信贷损失（credit losses）大幅好转是其盈利的主要因素。2010和2011年其信贷损失分别是249和267亿美元，而2012年不但没有信贷损失，还有8.52亿美元的进项收入。想请教下是什么原因让其信贷损失会有这大的好转？您认为今后会怎么变化？谢谢！

吴向军：没有Foreclosure了。信贷损失就是房贷人的房子不值贷款额，房贷人拒绝还钱，吧房子还给银行（两房），这些房子就会被拍卖，银行（两房）受损。2011年房价还在掉，所以两房还有信贷损失。2012年房价开始上升，当然没有人会把房子退还。就没有信贷损失。至于进项可能是前期损失过量划回吧。

关于美国房地产的复苏

@jedgreat：美国房地产18年一个周期，现在应该在周期低端，能否简单测算一下繁荣期的收益？

吴向军：美国房地产周期不是18年。有长有短。上个周期比较长，开始从1991年开始，到2006年见顶。然后一路下行，到2012年初才见底。现在确实是触底反弹期。

美国平均房价从2006年下跌至2012年初达30%。也就是说从100跌到了70，非常可怕。很多地区房价被腰斩甚至更多。但是我们知道资本主义经济周期就是这样，只要有长期需求，有大跌，日后一定就会有大涨。现在美国房价从70上涨到76，还有30-40%才能够涨回到以前的高点。这个过程至少还有3-5年。

另外，美国住宅供应自2006年来下降非常明显。过去60年，美国平均年建造住宅150万栋。数次周期年建造住宅高点为200万栋左右，低点为100万栋左右。年建造住宅低点基本没有低于100万栋。但是在这个周期，年建造住宅低点达到只有50-60万栋！而且在此水平持续了3年之久。现在年建造住宅反弹了1年，也只有80万栋水平。远低于历史平均。所以，美国房地产市场反弹是出于初期阶段。但是方向已经明确，就是向上。

@江涛:说：能否谈下美国宏观经济和货币政策对美国房地产的影响？

美国住宅房地产市场已经处于触底反弹阶段，由于其体量巨大，它事实上是在带动美国经济的复苏，而不是美国经济复苏带动房地产市场。

@王星Vincent：您认为本轮美国房地产的反弹还能持续么？为什么？

吴向军：当然能！美国住房需求非常稳定，这是因为美国人口增长非常稳定，每年增长300万人左右。需要150万栋房子。过去5年美国每年建房只有70万栋，不仅低于有记录以来历史（60年）平均水平。而且低于有记录以来历史最低水平（100万栋)！现在住房开工不过90万栋。这么多年的需求都被积压，一定要释放出来！而且这个趋势一旦确立，势必不可阻挡。

@狼哥：吴总，您好，美国的人口增长稳定，但是老美的房子存量是不是也应该很充分啊？需求会因此被分流吗？

吴向军：存量远远大于新建。但是都住着人哪！新产生的家庭都要搬出去的。而且老房子太老也要拆掉的。另外，美国国会非常接近大赦1100万非法移民，这些非法移民只要一旦合法就会有权购房。需求会很大。

关于如果做美国房地产投资

@江涛：您认为投资美国房地产相比中国房地产的优势有哪些？

吴向军：美国房地产（不是REITs）的优势是：价格和开工率都是触底反弹期，而且是处大底反弹期。美国政府不干预房市，没有限购，限贷，等可能。王石都到美国盖房子了，我们要向他学，到美国盖房子，卖房子。不行就买开发商股票。我们国泰基金正在筹备发行一只美国房地产开发基金，专门投资美国房地产开发商及产业链，包括建材、装修、房贷等企业。6月13日开始发行，7月12日结束。敬请惠顾。

@韦青青青：美国地产涨了这么多以后，不是进去当解放军的吧！

吴向军：美股大盘早就创历史新高了。而这些股票刚刚从亏损转盈利，上涨很多是正常。但是距离前期顶点平均还有70%。当然可以买。

@北安桥：房屋抵押双巨头房地美和房利美按照您的分析，我们普通投资者买他们的普通股和次级优先股是没有任何意义的，但是房屋抵押行业肯定是随着美国房地产行业复苏而大大受益的，你怎么看美国房屋抵押行业的前景？除了两房，还有没有其他可以关注的房屋抵押公司？

吴向军：当然有。美国商业银行的最大业务就是个人住房贷款，这一点与中国银行完全不同。可以说，美国的住房业是其经济最大的支柱之一。一般大型商业银行的个人住房贷款能达50%，中小银行更多。当然混业经营的银行不算。

当然两房太特殊。以政府信用来借债，无人能比。有些像MTG，有些类似，玩的就是心跳。其它有FNF，FAF，PHH，PNC，等类型更不相同，无法一一类举。

@美股投资:说：在美国上市的住宅地产和商业地产公司，您更看好哪块？

吴向军：当然是住宅地产。美国的住宅地产正处于触底反弹第二年。上升潜力巨大，距离历史高点还有70%左右。商业地产（REITs）早已创新高。

我们国泰基金正在筹备发行一只美国房地产开发基金，专门投资美国房地产开发商及产业链，包括建材、装修、房贷等企业，不投商业地产（REITs）。6月13日开始发行，7月12日结束。

@小妮子:说：2011-2012年，美股上的房地产股票涨幅已经不小，您认为未来这个板块的股票上升空间还有多大？

吴向军：美国REITs已经屡创新高，但是房地产开发商等股票还离历史高点距离有70%。当然有很多上升空间！

@李妍：请问，投资美国房地产，买REITs和买房产股票哪个更划算？

吴向军：REITs是商业地产，以收租为主，一般与住宅无关。REITs股票和美股大盘从2009年就开始上涨，现在已经屡创新高。而美国房产股主要是住宅房地产开发商以及上下游产业链，是盖房子、卖房子的。与REITs完全无关。因为美国住宅地产自2012年初才触底反弹，落后与美国经济近3年，所以美国房产开发商的利润也才刚刚转负为正。他们的股票近期上涨很猛，但是距离历史高点平均还有70%以上的空间。上升潜力非常巨大。

@davidhch：说：你觉得美国哪些房地产股票值得关注？

吴向军：我有个表，有美国5大房地产开发商数据，仅供参考：





（i美股 整理）

ctcld

依妹

ppli

呵呵， 股票什么时候不是炒作， 政府拥有80%的股权， 也就是说剩下的股民拥有20%, 20%也不是0吧。除非你要说政府的80%也是0.

炒作垃圾股本来就是赌， 没什么理性分析可言的。切忌太晚的时候再去追高。

oldfox