美股评论：国债泡沫不可怕

源济

　导读：MarketWatch理财投资编辑波顿(Jonathan Burton)援引专家意见指出，虽然美国国债的牛市已经引发了关于泡沫的巨大忧虑，但是实际上，这牛市很可能还有一段路要走，而且投资者有朝一日从泡沫破灭中所受到的损害很可能也没有预想的那么大。

　　以下即波顿的评论文章全文：

　　最近几天，两位最后的重量级国债牛派相继站出来，宣布债券的前景其实并不昏暗，相反倒是光明的。

　　市场策略师罗森伯格(David Rosenberg)和经济学家亨特(Lacy Hunt)——他们都亲眼目睹了三十年期国债在价格猛涨之下，收益率正向着2%跌去的现实——上周在加州的Altegris Strategic Investment Conference上分别对对冲基金投资者和资产经理人们发表了讲话。

　　他们传达的信息是一样的：不要憎恨长期债券，因为后者是美丽的。

　　“长期国债的资本利得是非常可观的。”亨特接受采访时表示，“甚至超过零票息国债。”

　　罗森伯格则表示：“债券将会让我们有非常不错的感觉。长期债券可以让我们赚不少钱，还有2%的利息。”

　　三十年期国债目前的收益率是3%，而要跌到2%，就意味着价格的急剧上涨——尽管目前大多数债券策略师都相信，这些债券的价格已经接近见顶。

　　罗森伯格是多伦多资产管理公司Gluskin Sheff + Associates的首席经济学家和策略师，几年来一直坚信，在一个背负着沉重债务负担的世界上，经济增长最好也只能是非常有限的速度。在美国、欧洲和日本所经历的所谓资产负债衰退之下，利率低迷时，通货紧缩才是最大的威胁，而不是通货膨胀。

　　罗森伯格主张，这样的局面之下，并不是现金为王，而是收益第一。他指出，无论投资者是否愿意接受，现实就是，各种债券目前的价位都是很有吸引力的，而且长期而言也可能是魅力十足，尤其是美国国债。

　　罗森伯格接受采访时表示：“在我们当前的环境当中，资本保值和现金流就是至高无上的。”

　　亨特是一位见闻广博的美国市场历史学家，比如说，他发现2008年以来的恐慌岁月，其实和1838年那时颇多相似。他是德州奥斯汀Hoisington Investment Management Co。的首席经济学家，他的公司长于政府债券投资，管理着Wasatch Hoisington U.S. Treasury Fund(WHOSX)。

　　亨特之所以支持国债，主要是因为他坚信美国正处在所谓的“债务失衡”当中。他解释说，政府在借贷，而联储的经济政策实际上不是在刺激经济增长，而是在压制经济增长。他指出，这些债务的大部分品质都是很差的，是属于不能带来产出，甚至是负产出的种类。

　　“我们要支付利息，要偿还债款，就需要这些借来的钱在未来创造出收益，而现实并非如此。”亨特估计，美国经济今年完全可能会有至少一个季度的负增长，“债务要真正是有效力的，就必须能够产生收益流。只有收益水平增长，才能带来繁荣。”

　　他指出，目前投资者面对的局面是经济增长贫血，人口日益老龄化，需求增加，而华盛顿又缺乏足够的政治意愿来控制政府开支，以重建繁荣。

　　亨特强调，这一切的结果只能是美国债务成瘾，在可以预见的未来愈来愈依赖长期国债，更不必说，这些国债的利率又是如此之低。

　　“当你债务负担过重，经济就会表现不佳。”亨特解释道，“这种极端的债务局面正在改变游戏的规则。”

　　对于这样的说法，债券熊派显然不会认可，专家们当中一些最响亮的声音都集中在这个阵营里：传奇投资人巴菲特(Warren Buffett)，对冲基金经理人考珀曼(Leon Cooperman)和斯坦哈特(Michael Steinhardt)；黑石首席执行官芬克(Larry Fink)……

　　他们直言不讳地警告追求收益的投资者们：长期国债现在处于泡沫之中，而当利率的上涨使得泡沫破灭，你们就会追悔莫及，因此你们应该选择派发股息的股票来代替。

　　4月中旬，彭博资讯的每月经济学家调查显示，97%的受调查者都预计十年期国债收益率未来六个月内将会上涨，这也就意味着大家相信国债的价格将会下跌。花旗的美国股票策略师烈夫科维奇(Tobias Levkovich)最近一次接受彭博电视采访时对债券熊派的观点进行了总结：“我用尽我的一生，也想不明白人们为什么要买美国国债。”

　　事实是，那些2008年股市崩盘以来为了寻求安全蜂拥进入债券共同基金的散户投资者，其实并没有太多地投资于美国国债，无论是长期还是短期。投资研究公司晨星提供的数据显示，目前积极管理应税债券基金平均只有大约14%的资产配置在国债当中。

　　与此同时，指数债券基金持有的国债较多，比例达到了47%。ETF当中，国债比例30%左右。可是，在债券基金市场的大蛋糕上，指数化投资产品其实只是一小块。晨星数据显示，应税债券基金的总规模大约是2万亿美元，而指数基金和ETF只有大约4000亿美元。

　　换言之，尽管投资者将会非常担心国债的需求是否会崩溃或者何时崩溃，届时价格将会如何下跌等，但是他们的债券投资其实并不会受到特别严重的影响。

　　从另外一个角度，倒可以说债券基金投资者之前没有向长期国债投入太多资金，倒是件坏事，尤其是和他们过去一年，乃至于十年间投入企业债券，以及股票的金额相比时。

　　晨星数据显示，截至4月底，美国长期国债的近十二个月回报率为26%，而应税债券基金平均回报和标普500指数的回报率都只有4.8%。身家31亿美元的iShares Barclays 20+ Year Treasury Bond ETF(TLT)截至5月8日的一年间上涨了29%以上，而今年迄今为止损失只有大约1%。

　　与此同时，美银提供的数据显示，零票息国债基准指标BofA Merrill Lynch US 30 Year Constant Maturity STRIP指数截至5月8日的十二个月当中上涨了58%——尽管今年迄今为止下跌了3.5%。晨星数据显示，投资于这种国债的Pimco 25+ Year Zero Coupon U.S. Treasury Index ETF(ZROZ)近十二个月回报率51%，今年迄今为止损失4.1%。

　　目前摆在投资者，尤其是共同基金投资者面前最重要的问题，并非是否该拥有长期国债，而是该拥有多长时间。

　　债券购买者应该对国债熊派保持足够的关注，因为他们的观点总有一天会被证明是正确的。三十年期国债现在波动已经非常明显，这并不是我们父辈时收益率在1981年于15%见顶，之后只可能下跌的那债券了。

　　时机就是一切，这也是最大的挑战。值得指出的是，标普500指数近三年年平均回报率19%，大大超过了长期国债的11%。展望将来，或许长期债券的收益率不会从现在的3%一直跌到2%，而是到2.5%就停止了，之后便开始攀升——只是，对债券持有者而言，跌到2.5%也意味着巨大的价格涨幅。

　　值得指出的是，亨特与罗森伯格也不是经济的万年熊派，他们对国债的支持并不是全无保留。

　　“我们可没说要嫁给长期债券。”亨特指出，“我们也是在等待特定时间节点的到来。如果环境发生变化，基本面发生变化，财政和货币政策得以改善，我们当然会做好充分准备，收缩国债曲线的期限。”

　　只是，亨特并不认为那一天会很快到来。“如果投资者愿意保持耐心，长期国债还是有很大投资机会的，我们认为未来几年还有充分的回报空间。”

　　不过，他又补充说：“只是，这并不适合那些有心脏病的，或者没有准备好面对波动的人。这需要对长期基本面的洞察和足够的信念。”

　　至于罗森伯格，他主张，一旦长期债券收益率见底，经济和股票的前景就会光明起来。“长期国债收益率正在向着2%走去。”他表示，“当那一天真正到来，我就会变成股票的超级牛派。”(子衿)

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